旅企挂牌新三板热情不减　代价不低定增不易

【环球旅讯 邹育敏】尽管在华泰证券新三板首席研究员邬煜眼中，新三板还存在制度建设不完备、企业预期中的资本功能匹配还需要改善等情况，但并不影响旅游企业投身新三板的热情。

11月17日，寓米网正式挂牌新三板。而据环球旅讯的不完全统计，截至发稿时，包括百程旅游、君亭酒店、住百家、南湖国旅、神州优车、众荟信息、一块去等数十家旅游企业于2016年在新三板挂牌，覆盖酒店、短租、专车服务、在线旅游、传统旅行社、景区等领域。

此外，还有不少企业处于“拟挂牌”状态，例如，广州市国资委持股的城投集团旗下广州塔旅游文化发展股份有限公司，6人游于今年8月完成股权改革，其CEO贾建强告诉环球旅讯，目前正在准备申请材料提交给股转系统。

仅2016年11月22日，新三板便新增了26家企业

新三板的价值

旅游企业为何热衷挂牌新三板？这与旅游企业的烧钱属性和新三板的门槛价值息息相关。

旅游业可以说是需要资金大量、长期投入的行业。特别是互联网概念下的旅游企业，如神州优车、住百家等共享经济领域的实践者，又如走客网络这类新兴的定制旅游创业者，在前期的推广运营和资源采购方面，不可避免地会出现价格战或烧钱补贴。而传统旅行社和景区，相对僵化和单一的运营模式在互联网的冲击和教育下，转型之际也需要更多资金的补充。

环球旅讯梳理旅游企业2016新三板半年报发现，以“首亏”神州优车的数据为例，其2016上半年营收增幅超过600%，但净亏损达到23.71亿元，现金流量缺口也达到15.58亿元。景域文化、马上游、住百家、百程旅游、一块去等均呈现战略亏损的状态，且风险提示也表明亏损有可能持续。

高度的资金消耗，需要高效的资金补充渠道。拥抱资本，这在旅游业可以说是一个政治正确的选择。对于能够实现盈利的大企业而言，A股自然是拥抱人民币资本市场的首选，而新三板则给了高速发展的战略亏损企业一个更好的融资红利，正是众多的中小旅游企业所需要的。

“目前，新三板市场的风险偏好还是较为规避亏损企业，因此亏损特别严重并且没有盈利预期的企业在当前新三板市场的关注度并不高。但是，有些企业是战略型亏损，这类企业具备很好的投资价值。”邬煜表示，当前基本确定是新三板的底部了，旅游企业选择这个时点进入，下有底、上可期，而且后面挂牌要求也会越来越严格，所以目前算是个好的时间窗口。

据环球旅讯了解，新三板当前的挂牌标准较低，只要求满足：依法设立且存续（存在并持续）满两年，业务明确、具有持续经营能力，公司治理机制健全、合法规范经营，股权明晰、股票发行和转让行为合法合规，主办券商推荐并持续督导以及全国股份转让系统公司要求的其他条件。

今年5月成功挂牌新三板的一块去，其CEO陈作智告诉环球旅讯，登陆新三板于企业而言开启了一个资本运作的通道，使企业开始以“业务+资本”运作“两条腿”走路，“对我们来说，确确实实是享受到新三板的红利，比如品牌信用背书、管理价值、融资常态化等。”

除了上述红利，品牌持续有效地曝光，亦是中小旅游企业的一大需求。贾建强认为，挂牌新三板于6人游而言还是一个大的营销事件。就在刚过去的10月，6人游“拟挂牌”的消息已经在业内进行了一轮有效“刷屏”。

而从券商的角度来看，邬煜认为，企业对新三板的诉求无非几个：公允的定价、便利的融资、适当的流动性、良好的品牌传播、资本化方向上的规范经营等。“除了这些，券商还会根据企业的定位，比如说并购、IPO或继续留在新三板发展，针对企业所处行业的发展趋势，联合分析师以及企业的资源对于其经营层面事宜做出相关建议”。

挂牌成本

天下没有免费的午餐，新三板的种种红利亦不会从天而降。挂牌新三板也有它的成本和代价。

挂牌新三板需要多少成本？据邬煜介绍，主要是150万～200万元左右的挂牌中介成本（券商、会计师事务所、律所），和每年都必须付给券商20万元左右的督导费，“挂牌费和督导费是每个企业都必须付出的显性成本，至于隐性成本方面，比如补税等，这方面就见仁见智了。”

“每年20万元的督导费相当于给企业请了一个财务顾问（finance advisor），这部分成本很多中小旅游企业其实都是可以承担的。至于挂牌前以某些手段避税的盈利企业，可能后续需要付出比较大的成本。”贾建强表示。

而陈作智则给环球旅讯算了一笔账：除了督导费，券商、会计、律所组成的配合团队，每一轮定增融资他们要按比例收取顾问费用，企业因此“少赚三五斗”；还有规范管理和财务所产生的成本，公开的财务信息不仅需要企业时时自查，凡是不诚信经营企业、没有规范财务体系的“夫妻店”和“水泥店”，均不能选择合作，合作范围的缩小也抬高了运营成本。

券商在企业发行定增时收取一定比例顾问费用（现金）一事得到了邬煜的证实。但他也无奈地表示，并不是企业挂牌之后就有交易、就能成功通定增实现融资，多的是僵尸企业。

定增还要看业务

就发行定增方案实现融资而言，一块去算是相对幸运的。一块去2016半年报显示，虽然其2015年全年净亏损约为2200万元，2016年1-6 月份的净亏损约为1200万元，但其在2016上半年实现了282.95%的营收增长，在产品供应、渠道拓展和运营推广方面都取得了进一步发展，业务保持高速增长的同时，亏损面有望收窄。

而报告期内已完成的及正在进行的两轮定增近6000万元人民币也为一块去的业务发展提供了资金补充。

按陈作智的说法，企业挂牌新三板后，有些融资环节变得简单，比如说DD（尽职调查）环节，能让交易更快完成。“以前融资要接受不同投资人的DD，每家DD的规则和喜好还不一样。而新三板把很多融资的基础工作都做好了，比如交易条件如财务信息规范且公开，又有很多投资人关注，更容易撮合。”

然而并不是所有在新三板的企业都能够和一块去一样，挂牌即能定增，定增即能如期完成。

在新三板挂牌至今仍未定增的企业不在少数，定增延期更是常见。以景域文化为例，9月5日，其对外发布公告称，拟通过发行股票的方式募集资金不超过 10亿元，并9月28日发布股票认购公告。而因个别投资者未能完成缴款程序，景域文化于10月31日发布股票认购延期公告。

对此，邬煜分析道，“从外部原因看，去年4月份以前很好融资，但是之后随着市场转向，风险偏好降到了冰点，投资人都非常谨慎，自然难融资了。从内部原因看，公司对自身的融资预期与投资者预期相差过大，估值认同度不高，自然很难匹配；另外企业没有将自身的优势和战略向投资人表述清楚，产生了认知的预期差，这样也导致了融资难。”

“其实上了新三板之后，融资并不会变得简单。因为新三板的流动性很弱，协议转让居多，融资还是按照一级市场的逻辑。”贾建强一针见血，“如果亏损是常态，在一级市场找不到钱，那么在新三板也没有机会。”

贾建强还表示，新三板只是财务数据透明，投资人真正的DD还是会深入业务，特别对于还没盈利的公司，财报其实无法完全体现业务模式、模型和发展趋势。“所以，6人游挂牌之后还是会按照VC的方式在找融资，一切都以业务自身为导向。”

不是终点，而是起点

“新三板像是一条收费较低的高速公路，很多人都想往上蹭。有的人是配好驾驶员开着车上去的；有的人没有车，骑着驴就往上跑；还有的人，车子都老得快跑不动了，还在上面占着车道。还有的人以为上了高速就万事大吉，没跑起来，又或者是不知道往哪里跑。甚至还有的人，就想着到了某个地方，把车给卖了。”

陈作智的比喻，似乎暗示了，新三板市场上不光有真正想通过“资本+业务”双轮驱动做活企业的，还有投机者，跟风者。

但陈作智认为，随着新三板的资本制度完善，肯定会有一波投机者和跟风者被退市，只有抓住时间窗口并认真经营企业的才能跟着新三板享受到整个资本市场的红利。

为此，邬煜建议中小旅游企业，新三板市场是个“酒香还怕巷子深”的地方，企业在挂牌新三板之后，一定是要在思维上开始转型的，从“单纯企业经营”向着“经营+资本”的双轮驱动去转型。

“企业首先需要审时度势，在市场热度起来或者阶段性起来的时候，抓紧融资储备粮食；其次要寻找战略投资者，纯财务投资者对于亏损企业目前比较规避，但是产业战略投资者这时候反而会有抄底的想法，更多是战略布局，于企业的协同性也会比较强；最后要重视价值传播，新三板企业太多，良好的价值传播渠道非常重要，既要广泛、又要精准。”邬煜表示。

换而言之，登陆新三板对于企业只是开始，如何利用新三板实现价值挖掘、价值传播，最终实现价值放大，需要企业同资本方携手努力。

值得关注的是，一方面，新三板的趋势是分化，分化不仅体现在交易量上还体现在市值上，据业内人士透露，新三板80%的市值集中在12%的企业上。另一方面，今年6月，新三板对挂牌企业实现分层管理，目前新三板上近百家旅游企业，大多数处于基础层，仅有胜高股份、华强方特等数家处于创新层。

环球旅讯尝试联系数家处于创新层的旅游企业，对方均以不同的理由婉拒采访。也许新三板真的是“看似门槛低，实则水很深”，企业当初的挂牌期望与现实发展还存在差距。未来在新三板上，中小旅游企业数量会不会增多，质量会不会提升，还需要时间考验。